Multiplar

Värdering med hjälp av multiplar – del 1

Lästid: 5 minuter

Börshajens gästskribent Jonas Skilje går igenom vad multiplar är samt hur de fungerar vi värderingar. 

I denna artikel och nästa ska vi gå igenom de mest populära multiplarna inom värdering. För att förstå hur multiplar fungerar kan det vara bra att ha läst artiklarna om resultat- och balansräkningar först. Multiplarna är nämligen baserade på värden hämtade från bägge två. Jag vill redan nu be om ursäkt för att det kommer bli mycket engelska termer i denna artikel. Många av dessa multiplar är så etablerade genom sina engelska namn att ingen bryr sig om att översätta dem. Därför kommer jag inte att översätta några termer annat än när de förklaras eller där det finns ett etablerat svenskt alternativ till den engelska termen.

Vad är en multipel?

En multipel är ett mått, ett tal, som vi multiplicerar någonting med för att få fram ett pris eller värde. Multiplarna med P i täljaren (ovanför bråkstrecket) ger ett aktiepris medan multiplarna med EV i täljaren ger ett enterprise value (hela rörelsevärdet). Jag illustrerar med ett enkelt exempel av hur man kan tänka kring P/E-talet.

Ponera att det genomsnittliga P/E-talet på Stockholmsbörsen är 15x. Detta innebär att om vi tar priset på varje aktie och delar det med earnings på varje aktie så kommer vi hamna på 15. Vi räknar nu även för enkelhetens skull med pris per aktie och vinst per aktie. Nu låtsas vi att ett nytt bolag ska börsintroduceras. Innan den handlas på en börs vet vi inte vad marknadspriset på aktien är. Vad ska aktien vara handlar för om bolaget har en vinst per aktie på 10 kronor? Jo, 15*10 = 150 kronor per aktie bör priset vara, eftersom bolagens aktier (i genomsnitt) värderas till 15 gånger årsvinsten per aktie.

Ett ytterligare exempel: H&M har en EV/EBIT på 15,1x. När du nu tittar på ett annat bolag i samma bransch, med liknande affärsmodell och med en EBIT (alltså rörelseresultat) på 50 miljarder kronor, då ska företaget värderas till 15,1*50 = 755 miljarder SEK. Multipeln är alltså det vi multiplicerar med för att få fram ett värde eller ett pris på bolaget och dess aktie. Enkelt va?

Hur förändras en multipel?

Som vi kan se i beräkningarna påverkas multiplarna av olika saker. P/E talet förändras så fort priset på aktien eller resultatet per aktie förändras. Resultatet publiceras dock endast ut kvartalsvis, medan aktiepriset kan fluktuera flera gånger per minut. Därför är P/E-talet ett mått på hur stor aktieägare tror att vinsten kommer att bli. Ett högt P/E-tal betyder att ett företag har en hög värdering, men en hög värdering är alltså en tro på att vinsterna kommer att öka i snabb takt. Därför har tillväxtbolag i regel betydligt högre P/E-tal jämfört med mogna bolag med en mer försiktig tillväxt.

När ett företag får ett högre P/E-tal (till exempel) utan att det beror på att vinsten har minskat utan att riskaptiten förändrats kallas detta för en multipelexpansion.

Vilka är de vanligaste multiplarna vid företagsvärdering?

Nedan listar jag de multiplar som används allra mest frekvent inom företagsvärderingar och aktieanalys. Kom ihåg att själva multipeln i sig inte säger så mycket. Utan vi ska alltid jämföra multiplarna vi får med relevanta bolag. Det kan vara bolag i samma bransch eller som på andra sätt liknar varandra. Därefter kan vi i bästa fall säga något om huruvida ett företag tycks vara över- eller undervärderat i förhållande till sina konkurrenter.

P/E (“Price-to-Earnings”): Price/Earnings (Aktiepris/Nettovinst)

Detta är det kanske den allra vanligaste multipeln. P/E sätter aktiepriset i förhållande till företagets årsvinst. Det är ett lämpligt mått på bolag som går med vinst. Det genomsnittliga P/E-talet på börsen brukar ligga runt 14-15x. Nackdelen med P/E-talet är att det inte säger så mycket när bolaget vi vill analysera ännu inte går med vinst. För att få ett så bra P/E-tal som möjligt brukar man räkna på de senaste fyra kvartalen (och alltså inte vänta in varje bokslut. Man låter alltså vinsten vara summan av de senaste fyra kvartalen.

PEG-ratio: (P/E)/Earnings Growth(%) (P/E-talet delat med vinsttillväxt)

Ett problem med P/E-talet är att vi inte kan få fram några vettiga P/E-tal för bolag som ännu inte går med vinst. Men det finns också problem när vi vill jämföra bolag som växer väldigt snabbt. Dessa bolag tenderar att få väldigt höga P/E-tal (Amazon hade 2017 ett P/E-tal på över 320x exempelvis, jämfört med ett genomsnitt på 15x). Nu vet vi dock att Amazon växer väldigt snabbt, vilket betyder att ett högt P/E-tal kan vara befogat. Hur vet vi om det är befogat? Jo, vi räknar ut ett bolags PEG-ratio. PEG-ration sätter P/E-talet i förhållande till den procentuella ökningen i vinst, vinsttillväxten. Så, om Amazon värderas till 320 * årsvinsten, men lyckas växa vinsten med 320% per år så är värderingen helt sund. Då kommer deras PEG-ratio att ligga på 1 (1=320/320).

En PEG-ratio på 1 tyder på att aktien är rätt värderad i förhållande till vinsttillväxten, medan en PEG-ratio över 1 tyder på att aktien är övervärderad, medan en PEG-ratio på under 1 antyder att aktien är undervärderad. Notera dock att det blir stora skillnader i om man använder förra årets vinsttillväxt, eller om man använder den vinsttillväxt man förväntar sig framåt. Om vi tror att Amazon kommer öka sin vinst med 340% blir PEG-ration under 1, nämligen 320/340 = 0,94. Amazon-aktien har dock en PEG-ratio på cirka 2,8 baserat på historisk vinsttillväxt. Med andra ord vi baserat på PEG-ration säga att aktien är kraftigt övervärderad. Man bör se PEG-ration som ett komplement till P/E-talet.

P/S (“Price-to-Sales”): Price/Sales (Aktiepris/Nettoomsättning)

Om bolaget inte går med vinst ännu är P/E-talet inte särskilt vägledande. Men om bolaget åtminstone har en försäljning (omsättning) kan vi ta fram en multipel som sätter aktiepriset i samband med försäljningen genom “Price-to-Sales”. Typiskt sett är det tillväxtbolag som fortfarande inte kanske går mer vinst men som ändå säljer en hel del. Att expandera kostar mycket pengar i marknadsföring, men om bolagets försäljning är hög kan aktien vara köpvärd, och då jämför vi P/S-talet med andra bolag i samma bransch.

P/B (“Price-to-Book”): Price/Book value (Aktiepris/Bokförda nettotillgångar)

Med P/B, “Price-to-Book” eller “Book-to-Market”, jämför vi priset på aktien mot hur mycket bolagets nettotillgångar värderas till i bokföringen. Nettotillgångarna är det bokförda egna kapitalet (tillgångar minus skulder) i balansräkningen. Om P/B är större än 1x är aktiemarknaden beredd att betala mer för bolaget än vad bolagets nettotillgångar är värda. Detta låter kanske “dyrt”, men det kan också bero på att det finns dolda tillgångar i form av varumärken och andra saker som inte syns i balansräkningen – såsom personal. Ett konsultbolag som HiQ har ett P/B på över 4x, medan ett skogsbolag som Holmen brukar ligga strax under 1x. Om vi har ett P/B under 1x i ett bolag med stora reala nettotillgångar (såsom skog eller fastigheter) kan det bero på att aktiemarknaden tror att nettotillgångarna är övervärderade.

Bara början…

Därtill finns de vanligt förekommande men mer komplicerade multiplarna:

EV/EBIT: Enterprise Value / EBIT (Rörelsevärde/Rörelseresultatet)

EV/EBITDA: Enterprise Value / EBITDA (Rörelsevärde/Rörelseresultat plus avskrivningar)

De kommer att utgöra ämnet för en alldeles egen artikel eftersom vi först måste förstå (på ett ungefär åtminstone) hur ett bolags rörelsevärde (Enterprise Value) beräknas. Rörelsevärdet är nämligen något annat än det bokförda värdet (alltså bokfört eget kapital, även känt som bokförda nettotillgångar).

Jonas Skilje har tidigare skrivit om hur bolags balansräkning fungerar. Är du intresserad av att veta hur det fungerar hittar du den artikeln här!