Hållbarhet i analysen

Vikten av att integrera hållbarhet i analysen

Lästid: 4 minuter

Varför är det viktigt att titta på bolagen du investerar i enligt ett hållbarhetsperspektiv? Börshajens gästskribent Jonas Skilje förklarar.

Att hållbarhet inom finans är ett hett område lär knappast ha undgått någon vid det här laget. Det handlar dels om väldigt konkreta saker såsom bolagsskandaler som slaktar aktiekurser, till mer abstrakta beslut om hur etiska överväganden kan eller bör påverka investeringsbeslut. Ska jag investera i tobaksbolag? Ska jag investera i olja? Vapen? Spel? Denna artikel kommer dock ägnas åt hur man integrerar hållbarhetsaspekter, även kallat ESG (Environmental, Social, Governance) i den fundamentala analysen. Inledningsvis tittar vi dock på skillnaden mellan dessa två inriktningar eftersom det är ett vanligt och avgörande missförstånd!

Vad är ESG?

Vi börjar med att kort gå igenom vilka hållbarhetsaspekter som finns att integrera till att börja med! Investerarcommunityt har genom ESG sammanfattat en rad faktorer som en den hållbare investeraren bör ha uppsikt på.

Environmental: här undersöks ett bolag utifrån miljöaspekter. I stort sett handlar det om klimatpåverkan.

Social: här undersöks ett bolag utifrån social påverkan. Det kan handla om anställdas villkor eller lokalbefolkning på platser där bolaget har förlagt sin verksamhet.

Governance: här undersöks ett bolag utifrån sin interna styrning. Vanliga faktorer är hur VD får lön, osunda maktstrukturer i ledningen, korruption och mutor, hur minoritetsägare behandlas och liknande.

Alla dessa faktorer kan ses som potentiella risker eller möjligheter för ett bolag. Vad händer till exempel om koldioxidskatten höjs? Det finns ju en sådan risk, och den är kopplat till klimatpåverkan. Bolag som släpper ut mycket koldioxid kommer då få en högre skatt och deras resultaträkningar kommer att påverkas. Alla dessa faktorer som finns inom ESG är alltså sådant som påverkar bolagets finansiella och ekonomiska situation. Därmed blir det också tydligt hur det skiljer sig från moraliska värderingar som inte nödvändigtvis har med den ekonomiska situationen att göra.

Hur integreras ESG i den fundamentala analysen?

Precis som jag var inne på redan tidigare har ESG-faktorerna påverkan på ett företags resultaträkning, men även balansräkningen. Alla sådana ESG-faktorer som redan är realiserade har redan drabbat företaget och därmed finns det redan inprisat i kursen. Men ESG-faktorer är ofta förbisedda av analytiker som baserar sin analys på mer traditionella mått. ESG bör integreras i den fundamentala analysen jämte den traditionella analysen för att få en mer korrekt bild av aktiens värde.

Vi kan använda ett mycket förenklat exempel. Ett företag A som bara består av en fabrik som producerar och säljer utarmat uran för användning i ammunition och kärnvapen, bland de största kunderna har hittar vi flera diktaturer. Aktien handlas för 50 kronor på börsen. Bolaget har 10 miljoner aktier till försäljning. Förra årets resultaträkning ser ut som följer:

Omsättning: 400 MSEK
Kostnader: -350 MSEK
Rörelseresultat: 50 MSEK
Skatt: -10,7 MSEK -(50*21,4%)
Årets resultat: +39,3 MSEK

Resultatet per aktie blir alltså 3,93 SEK eftersom det fanns 10 miljoner aktier utestående.
P/E-talet blir således 50/3,93 = 12,7.

På samma gata ligger en annan fabrik som tillhör företag B, som tillverkar utarmat uran till båtindustrin. Även företag B består av endast denna fabrik. Och B har samma marginaler och lönsamhet som A och handlas till precis samma P/E-tal. De personer som analyserar bolagen verkar göra bedömningen att bägge företagen är företag som tillverkar utarmat uran och därför bör ha samma värdering.

Eftersom utarmat uran i vapen är kontroversiellt, och i synnerhet när det exporteras till diktaturer. Och särskilt i kärnvapen… Detta är ett övertydligt exempel för att visa att antingen värderas A alldeles för högt eller så värderas B alldeles för lågt. Eftersom 12,7 är ett lågt P/E-tal kan vi gissa att A värderas för högt.

Resultaträkningen

Det som kan hända är att A förlorar sina stora kunder om export av utarmat uran skulle förbjudas. Tillverkningen av ammunition är föremål för skarpare reglering och denna reglering skulle kunna bli hårdare med ökade kostnader som följd. Att ha diktaturer som kunder är problematiskt i sig och ger inte lika stabila kassaflöden eftersom man oftast inte kan förlita sig på ett fungerande rättssystem. Utarmat uran i vapen är kontroversiellt eftersom det är väldigt hälsovådligt och lätt sprider sig, och ett bolag som exporterar denna typ av material kan bli skadeståndsskyldigt i framtiden för hur civila drabbas när vapnen används. Detta är en rad olika riskfaktorer som bör reflekteras i priset på A:s aktier.

Balansräkningen

Vi kan även föreställa oss att balansräkningen bör reflektera denna osäkerhet. Om vi antar att både fabrik A och fabrik B är värderad till 100 miljoner kronor. De ligger på samma gata och är lika stora och producerar saker som kan säljas med samma rörelsemarginaler. Men då är frågan: en fabrik är utformad för att producera något som är mer riskabelt bör ju, allt annat lika, vara lägre värderad än en fabrik utformad för att producera något som är jämförelsevis mindre riskabelt? Om din fabrik producerar utarmat uran till kärnvapen och du helt plötsligt förbjuds sälja just detta uran, då är fabriken värdelös fram till dess att den byggts om. Därför bör även A ha en mindre balansräkning än vad B har, eftersom det verkliga värdet på A:s fabrik är lägre till följd av den högre risken. Men om de bägge två är värderade till 100 miljoner kronor så har analytikerna även här missat att ta hänsyn till ESG-riskerna.

Avslutningsvis

Kom ihåg att ESG-faktorerna är kopplade till hållbarhet på så vis att de uppmärksammar risker som annars riskerar att förbigås i mer traditionell analys. En stor svårighet med att integrera hållbarhet i analysen är den brist på tillgänglig information för detta ändamål som råder. Bolag redovisar inte allt som behövs för att kunna bedöma dessa risker fullständigt.
Än så länge är integreringen av hållbarhet i den fundamentala analysen mer konst än vetenskap, men mycket händer. Exempelvis kan man uppfinna nya nyckeltal såsom koldioxidutsläpp per anställd eller liknande för att jämföra bolagens energieffektivitet och därmed deras relativa miljöpåverkan.

ESG-integrering är inte en fråga om etik, utan om att hantera risker i investeringen. Den etiska dimensionen av investeringar är upp till var och ens egen moraliska ståndpunkt och integritet. Och det är en helt annan metod att angripa hållbarhet i investeringar även om de bägge två har med varandra att göra.

Jonas Skilje har tidigare skrivit om värdering med hjälp av multiplar – du hittar den första delen här!